Por Jorge Pedrals, Director y Consultor de empresas
La discusión sobre producción, deuda, proyectos estructurales y valor de la empresa suele desarrollarse con más convicción que evidencia. La información disponible actualmente no permite determinar con claridad cuánto de sus resultados responde a las características de sus yacimientos y cuánto a la forma en que éstos son operados.
En este último tiempo, pocos temas han generado tantas opiniones como el desempeño de Codelco. Partiendo por los accidentes fatales ocurridos el 2025, que sin lugar a dudas constituyen lo más complejo e impactante, se ha discutido sobre la caída de la producción, los retrasos de los proyectos estructurales, el aumento de la deuda y una larga lista de indicadores que aparecen periódicamente en la prensa.
Las opiniones provienen de distintos sectores. Algunos, con la aparente intención de morigerar la crítica, destacan el aporte histórico de Codelco al fisco y la complejidad creciente del negocio minero, caracterizada por la caída de las leyes de mineral, la mayor profundidad de los yacimientos y los desafíos propios de la minería del siglo XXI.
Sin embargo, existe un problema poco mencionado. Quienes observan la compañía desde fuera, sin acceso privilegiado a información interna, enfrentan una dificultad fundamental: los antecedentes públicos disponibles no permiten responder con facilidad preguntas tan básicas como cuán eficiente es realmente Codelco en comparación con otras grandes operaciones mineras del mundo, cuánto valor crea o destruye su gestión o cuál es el efecto que tienen las características geológicas de sus yacimientos sobre sus resultados.
Antes de emitir juicios categóricos, conviene entonces detenerse en una pregunta previa: ¿qué información se necesita realmente para evaluar el desempeño de una empresa minera y distinguir aquello que depende de la calidad de sus yacimientos de aquello que corresponde a la calidad de la gestión?
Geología y gestión
Las explicaciones que se han entregado para comprender la situación actual de Codelco no carecen de fundamento. Las leyes de mineral han disminuido, los yacimientos se encuentran a mayores profundidades, los proyectos son más complejos y las exigencias ambientales y sociales son crecientes.
Varias de las principales operaciones de Codelco representan algunos de los desafíos mineros más complejos del mundo. Chuquicamata debió transformarse desde un rajo abierto a una explotación subterránea de gran escala y El Teniente continúa profundizando una mina que ya era compleja hace décadas, lo que trae asociado el fenómeno de los estallidos de rocas.
Sin embargo, aceptar esa realidad no resuelve la pregunta de fondo. Si bien las dificultades geológicas condicionan los resultados de una compañía minera, no permiten por sí solas establecer si la empresa tiene niveles de eficiencia comparables con otras de su misma especie – tema que debiera preocupar a sus directores y ejecutivos.
Por ello, la verdadera discusión no consiste en determinar si la geología importa o no, si las leyes son más altas o más bajas, o si el EBITDA fue alto o bajo. Todo ello importa pero la pregunta relevante es otra: ¿qué parte de los resultados observados corresponde a las características naturales de los yacimientos y qué parte corresponde a la calidad de la gobernanza y de la gestión que los opera?
El problema de la información
Responder esa pregunta no resulta sencillo. En la industria minera existen compañías abiertas en bolsa que, junto con sus estados financieros, publican informes técnicos bajo estándares bien determinados (NI 43-101 en Canadá o JORC en Australia). Mientras los primeros permiten conocer los resultados económicos de la empresa, los segundos entregan antecedentes detallados sobre reservas, recursos, métodos de explotación, toneladas movidas, mineral procesado, productividad y otros parámetros operacionales fundamentales para evaluar y comparar el desempeño de una operación minera.
Precisamente gracias a esa información es posible comparar operaciones equivalentes y aproximarse a una respuesta objetiva respecto de la calidad de su gestión.
En el caso de Codelco, sin embargo, el análisis resulta considerablemente más difícil. La información pública disponible solo permite conocer resultados corporativos agregados, niveles de inversión, producción, deuda o EBITDA, pero no entrega de manera sistemática los antecedentes operacionales necesarios para realizar comparaciones equivalentes con otras grandes compañías mineras del mundo. Peor aún, cuando se trata de analizar operaciones específicas como El Teniente o Chuquicamata, la información no está disponible. Los recientes cuestionamientos públicos sobre la información técnica entregada a la autoridad en el caso de El Teniente no hacen sino reforzar la necesidad de contar con estándares de transparencia y divulgación más robustos.
Esta situación tiene una consecuencia relevante. Los antecedentes públicos disponibles no permiten emitir un juicio objetivo respecto de la eficiencia de las distintas operaciones de Codelco ni contrastarlas adecuadamente con otras grandes compañías mineras del mundo.
Las mineras como operadoras
Para responder la pregunta anterior conviene partir por una definición simple. La naturaleza condicionó en cada yacimiento sus leyes de mineral, su profundidad y sus características geológicas. Todos esos elementos determinan el método de explotación, las productividades y los procesos requeridos para obtener el metal.
Lo que sí hace una empresa minera es operar esos activos geológicos. Su función consiste en extraer roca, transportarla, procesarla y transformarla en productos comercializables de la manera más segura y eficiente posible. Dicho de otra forma, las empresas mineras son, fundamentalmente, operadoras de activos productores de roca y especialistas en movimiento y procesamiento de materiales, los que contienen una ley determinada de mineral.
Esta distinción cambia completamente la forma en que debiera evaluarse su desempeño. Si queremos comparar la calidad de la gestión entre distintas operaciones, no basta con observar indicadores financieros agregados, ni mucho menos las leyes de mineral o el EBITDA de cada compañía. Una mina con leyes más altas siempre tendrá ventajas naturales respecto de otra con leyes más bajas.
La pregunta relevante es otra: dados dos yacimientos con características similares, ¿cuál de ellos es operado con mayor eficiencia? Para responderla resulta más útil observar variables físicas y operacionales. Cuánto material mueve una operación por trabajador directo e indirecto, cuánto cuesta mover una tonelada de roca, cuánto cuesta procesar una tonelada de mineral o qué productividad alcanzan sus equipos y plantas.
Sólo cuando somos capaces de comparar operaciones equivalentes utilizando este tipo de indicadores podemos comenzar a aislar el efecto de la geología y aproximarnos a una evaluación de la calidad de la gobernanza. Y es precisamente ahí donde surge la principal dificultad para analizar objetivamente el desempeño de Codelco.
¿Cuánto vale Codelco?
Todo lo anterior conduce naturalmente a otra pregunta recurrente: ¿cuánto vale realmente Codelco?
La respuesta más honesta es que no lo sabemos. Determinar el valor de una empresa minera es mucho más complejo que observar sus utilidades, su producción o la evolución del precio del cobre. El valor depende de la calidad de sus reservas y recursos, de su capacidad para transformarlos en producción futura, de las inversiones requeridas y de los riesgos asociados a cada proyecto.
Las compañías abiertas en bolsa cuentan con una valorización permanente entregada por el mercado y, además, disponen de abundante información técnica para contrastar esa valorización con sus activos.
Codelco se encuentra en una situación distinta. Al no transar sus acciones en un mercado abierto, no existe una referencia objetiva y permanente sobre su valor económico. Más aún, la información pública disponible tampoco permite realizar con facilidad una valorización independiente de sus operaciones, reservas, recursos y proyectos, ni comparar objetivamente la eficiencia de sus distintas faenas con operaciones equivalentes en otras partes del mundo. Esta falta de transparencia operacional contrasta con la enorme cantidad de opiniones y juicios que se emiten regularmente sobre su desempeño, productividad, rentabilidad, creación de valor e incluso sobre si constituye o no un modelo de gestión para otras empresas mineras.
Por ello, cuando se afirma que Codelco vale más o vale menos, se está expresando una opinión difícil de contrastar con evidencia objetiva.
La mochila del pasado
Existe, sin embargo, un elemento adicional que rara vez aparece en esta discusión. Durante más de cuatro décadas, Codelco debió destinar el equivalente al 10% de sus ventas al financiamiento de las Fuerzas Armadas. Aunque dicho mecanismo fue derogado, sus efectos financieros continúan acompañando a la empresa.
Con una producción cercana a 1,4 millones de toneladas de cobre fino y un precio de US$ 6,4 por libra, ese porcentaje equivale a aproximadamente US$ 2.000 millones anuales. La cifra no es menor para una compañía que hoy exhibe niveles de endeudamiento elevados respecto de las grandes compañías mineras internacionales con las que habitualmente se la compara.
Nada de ello exime a la administración de responder por la calidad de su gestión. Sin embargo, el impacto financiero acumulado de décadas de aportes obligatorios asociados a esta ley, así como sus efectos futuros, es un antecedente que no debiera quedar fuera del análisis cuando se evalúan los resultados y perspectivas de Codelco.
Quizás por ello, antes de emitir juicios definitivos, convendría comenzar por exigir algo más simple: estados financieros más comparables con los de las grandes compañías mineras del mundo, mayor transparencia operacional y evidencia más objetiva. Sólo entonces podremos separar con claridad aquello que corresponde a la naturaleza de los yacimientos de aquello que corresponde a la calidad de su operación.
